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興發(fā)集團（600141）研究報告：周期兼?zhèn)涑砷L，乘景氣之風開新局。夯實磷化工主業(yè)探索多元素融合發(fā)展，公司業(yè)績高速增長。 近年來磷化工行業(yè)供給側改革深入推進，我國磷礦石產量呈逐年收縮態(tài) 勢。2020 年公共衛(wèi)生事件引起全球供應鏈紊亂，各國開始重視糧食安全， 糧食價格大幅上漲，進而帶動磷肥需求，磷礦石產能釋放不足，價格不斷 沖高，磷化工產業(yè)鏈產品價格應聲上漲。公司作為磷化工龍頭企業(yè)，擁有 采礦權的磷礦資源儲量約 4.29 億噸，磷礦石產能 585 萬噸/年。2020 年以 來公司磷化工產品黃磷、草甘膦、磷酸鹽以及磷肥價格均有大幅上漲。公 司在圍繞磷化工主業(yè)發(fā)展的同時，探索磷、硅、硫、鋰、氟融合發(fā)展，積 極布局有機硅、硫化工、磷酸鐵、磷酸鐵鋰以及濕電子化學品等板塊，下 游涉及建筑、電子電器、新能源材料和半導體等行業(yè)，未來成長空間廣闊。

黃磷限產疊加糧食價格高位，磷化工產品迎來景氣周期。 黃磷：黃磷是磷酸、草甘膦以及精細磷酸鹽的主要原料，作為一種高耗能 產品，在能耗雙控背景下，產能釋放有限，價格中樞上移。公司具有 16 萬噸/年黃磷產能，國內第一，為公司磷化工深加工產品發(fā)展提供了堅實 基礎，也對公司上下游的一體化發(fā)展起到重要的銜接作用。磷酸鹽：公司 精細磷酸鹽產能超過 23 萬噸，是全國磷酸鹽領先企業(yè)，現有三聚磷酸鈉 產能 13.1 萬噸/年、六偏磷酸鈉產能 4.8 萬噸/年。2022 年磷酸鹽供需維持 緊平衡，疊加上游黃磷等原料價格上漲，當前磷酸鹽價格仍維持高位。草 甘膦：草甘膦約占全球除草劑市場 30%份額，下游需求剛性。全球產能 118 萬噸且較為集中，短期未有新增產能，目前公司草甘膦產能達到 23 萬噸，并配有甘氨酸產能 10 萬噸，一體化優(yōu)勢明顯，當前草甘膦價格和 價差維持在相對高位，盈利能力突出。磷肥：公司具有磷酸一銨產能 20 萬噸，磷酸二銨產能 80 萬噸。2020 年以來，糧食價格大幅上漲，海外供 應鏈受到沖擊，磷肥迎來上行周期，2022 年 7 月國內磷銨價格均曾突破 4500 元/噸。去年三季度迎來化肥消費淡季，磷銨價格有所回落，目前磷 銨價格已經企穩(wěn)反彈，隨著春耕備肥臨近，磷銨價格仍存上漲空間。

研發(fā)投入不斷加大，成長板塊有望打開盈利空間。 公司在成長板塊積極布局，2022 年公司前三季度研發(fā)費率為 3.81%，位居 可比公司前列，研發(fā)費用達到 9.47 億元，同比增加 89%。有機硅：公司 在擴大有機硅單體產能的同時，不斷向有機硅深加工方向發(fā)展，光伏膠、 液體膠、有機硅微膠囊以及氣凝膠等高技術壁壘、高附加值有機硅產品將 于今年陸續(xù)投產。濕電子化學品：公司控股子公司興福電子經過多年研發(fā) 積累，目前建有 15 萬噸濕電子化學品產能，產能規(guī)模較大，產品質量總 體處于國際先進水平，公司產品已批量供應國內外多家知名半導體客戶。 硫化工：公司是國內 DMSO（二甲基亞砜）龍頭企業(yè)，具備產能 6 萬噸/ 年，受益于下游醫(yī)藥、碳纖維等行業(yè)的發(fā)展，DMSO 的價格也維持在 40000 元/噸以上，產品盈利能力突出；磷酸鐵：磷酸鐵鋰裝機量不斷增加，磷 酸鐵迎來快速發(fā)展階段。公司與華友鈷業(yè)合作的一期 10 萬噸/年磷酸鐵，8 萬噸/年磷酸鐵鋰項目也將于今年二季度投產。公司在成長板塊的謀篇布 局已初見成效，隨著未來新項目的落地，公司業(yè)績有望邁上新臺階。