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恒逸石化公司研究報告：恒業(yè)蓄勢，逸待東風(fēng)。

公司是全球領(lǐng)先的“煉油-化工-化纖”一體化龍頭企業(yè)

1974 年公司前身蕭山縣衙前公社針織廠成立，1994 年浙江恒逸集團有限公 司正式組建，2011 年集團控股企業(yè)恒逸石化通過資產(chǎn)重組在深交所上市。 成立以來，公司逐步剝離紡織印染業(yè)務(wù)，聚焦發(fā)展化纖和聚酯產(chǎn)業(yè)，并逐 步向上游延伸，通過出海布局文萊煉化項目和攜手榮盛投建 PTA 產(chǎn)能，打 通從原油加工到化纖產(chǎn)品的全產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，構(gòu)建起中國獨有的“滌綸+錦綸” 雙主業(yè)驅(qū)動模式。目前公司擁有煉化產(chǎn)能 800 萬噸、PTA 產(chǎn)能 2150 萬噸、 聚合產(chǎn)能 1325 萬噸，具備全球競爭力。2023 年前三季度，公司實現(xiàn)營業(yè)收 入 838.85 億元，同比-11.5%；實現(xiàn)歸母凈利潤 2.31 億元，同比+0.1%，經(jīng) 營態(tài)勢逐步企穩(wěn)。

海外裂解價差走擴，文萊煉廠直接受益

2025 年 8 月以來，烏克蘭加強對俄羅斯能源設(shè)施的打擊，導(dǎo)致俄羅斯煉油 產(chǎn)能顯著收縮。11 月多輪襲擊進(jìn)一步重創(chuàng)梁贊、新庫伊比雪夫斯克、伏爾 加格勒等多座煉油廠，影響產(chǎn)能約 84 萬桶/天，約占其總煉能的 15.5%。受 此影響，海外成品油裂解價差持續(xù)走強，截至 11 月 18 日，美國、歐洲、 新加坡汽油裂解價差分別為 19.4、22.4、15.0 美元/桶，較年初分別+81%、 +149%、+113%；柴油裂解價差分別為 43.6、35.5、31.9 美元/桶，較年初 分別+118%、+130%、+95%。近期雖有小幅回調(diào)，但考慮到俄烏和談進(jìn)展持續(xù) 生變，且全球庫存保持低位，計劃外煉廠檢修頻繁，或?qū)Ｍ饬呀鈨r差形 成支撐。公司層面，恒逸文萊煉化項目（公司持股 70%）是目前文萊最大的 實業(yè)投資項目中國民營企業(yè)最大的海外煉化項目，現(xiàn)有原油加工能力 800 萬噸，包括柴油 360 萬噸、汽油 100 萬噸等，海外裂解價差走擴有望推動 公司煉油板塊盈利修復(fù)。此外，公司文萊二期項目穩(wěn)步推進(jìn)中，建成后有 望進(jìn)一步降低生產(chǎn)成本、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、增厚公司利潤，目前已完成初步 勘察與場地吹砂回填工作。

多品種開啟“反內(nèi)卷”，看好公司盈利彈性

公司 PTA、滌綸長絲、聚酯瓶片、己內(nèi)酰胺等多個品種“反內(nèi)卷”推進(jìn)中， 未來伴隨行業(yè)政策及具體措施的逐步落地，行業(yè)格局有望得到優(yōu)化，產(chǎn)品 盈利有望迎來改善。在公司龐大的產(chǎn)能基數(shù)效應(yīng)下（PTA、滌綸長絲、聚酯 瓶片、己內(nèi)酰胺權(quán)益年產(chǎn)能分別為 1049 萬噸、606 萬噸、235 萬噸、80 萬 噸），看好公司向上盈利彈性空間。基于供需平衡表角度，展望“反內(nèi)卷” 背景下的各產(chǎn)品格局變化： PTA：供給端，行業(yè)擴產(chǎn)步伐明顯放緩。根據(jù)鋼聯(lián)，2026-2027 年 PTA 規(guī)劃 新增產(chǎn)能 200 萬噸，結(jié)合產(chǎn)能擬投放時間及行業(yè)歷史開工水平，我們預(yù)計 2026、2027 年行業(yè)產(chǎn)量分別為 7625、7952 萬噸，同比增速分別為+4%、+4%。 需求端，下游滌綸長絲、聚酯瓶片、聚酯切片、滌綸短纖等領(lǐng)域的新產(chǎn)能規(guī)劃將持續(xù)拉動 PTA 需求；此外，隨著印度 BIS 認(rèn)證取消，出口亦有望實現(xiàn) 同比增長。我們預(yù)計 2026、2027 年行業(yè)表需增速分別為+4%、+4%，出口增 速分別為+3%、+1%。整體看，盡管 PTA 行業(yè)仍處于產(chǎn)能過剩階段，但行業(yè) 拐點已經(jīng)出現(xiàn)，供需格局預(yù)期邊際向好，疊加“反內(nèi)卷”推進(jìn)，產(chǎn)品盈利有 望修復(fù)。