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愛美客研究報告：肉毒重磅單品有望接力，看好公司長期價值。當前時點從產品矩陣維度觀察愛美客或為更合理視角：醫(yī)美行業(yè)材料多 元化背景下，上游企業(yè)增速實際取決于各管線體量增速，進而取決于各管線所 處細分賽道空間及產品優(yōu)勢。愛美客作為醫(yī)美上游龍頭，依托嗨體、濡白兩大 明星產品占據(jù)玻尿酸、再生兩大細分賽道的快速發(fā)展紅利期，未來我們認為公 司將由明星單品驅動轉為系列矩陣驅動。公司研發(fā)管線持續(xù)拓展，除肉毒已完 成 III 期臨床以外，利多卡因丁卡因乳膏處于 III 期臨床，減重產品、溶脂針等 在研管線正在推進中。本篇更新報告預期從肉毒入手，分析目前國內肉毒市場 空間及產品發(fā)展空間，以期更好剖析肉毒對愛美客后續(xù)發(fā)展的貢獻。

肉毒市場：國際主流注射產品，國內份額提升&合規(guī)替代邏輯下仍具廣 闊空間：肉毒具備改善皺紋或局部變瘦的功效。據(jù)百諫方略，肉毒素 2023 年 全球市場規(guī)模 77 億美元；據(jù)華經產業(yè)研究院，國內合規(guī)市場規(guī)模 2023 年約 98 億元人民幣，增速約 18%，我們認為國內肉毒仍具備較大空間：1）份額提 升：據(jù) ISAPS，2020 年全球肉毒項目在所有非手術類醫(yī)美項目中占比 49%， 超玻尿酸排名第一，而 2021 年國內肉毒占比為 33%低于其他國家，仍有提升 空間；2）合規(guī)替代：據(jù)智研咨詢，2021 年國內肉毒水貨市場仍占 62%，正規(guī) 產品有望逐步替代。

愛美客合作 Hunos：有望借韓國頭部原廠+國內龍頭渠道實現(xiàn)突圍：目 前國內五款合規(guī)產品以外在研產品較多，愛美客產品已完成三期臨床進度較 快，看好獲批上市后實現(xiàn)突圍：1）原廠背景：Hunos 為韓國上市公司及韓國 首家透明質酸企業(yè)，旗下德瑪莎、艾莉薇均已與林特醫(yī)藥合作進入中國市場； 2）渠道優(yōu)勢：愛美客作為國內醫(yī)美上游龍頭，覆蓋約 5000 家醫(yī)美機構，具備 頸紋針、熊貓針、濡白天使、寶尼達等多款爆品打造經驗。