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鈾行業分析及核心標的推薦：鈾迎來發展新周期，需持續關注重點公司機會。為什么此刻認定為“鈾的新周期”？新周期由三件事疊加：①需求持續上修；②中 游（轉化/濃縮）產能緊&去俄化；③二次供給占比回落。三者共同造成結構性緊平 衡。

目前核能貢獻了全球 10%的發電量，貢獻了歐洲 25%、美國 20%的發電量，成為全球 重要電量來源。核能分為上游鈾精礦、中游轉化與濃縮、下游核電站三大環節，WNA （世界核能協會）作為重要的核能行業機構，近年來持續對于核電使用量進行上調。 2025 年版本相對 2023 年版本對于裝機量上調 9%、鈾精礦使用量上調 16%。 上游：供需平衡角度上 WNA 認為全球鈾精礦 2025~2027 年勉強平衡，缺口從 2026 年的 -6 百萬磅走闊到 2029 年-14 百萬磅（-3.5 到-6.2%），如期間價格上漲足夠則 2030 年 有望平衡；其中 2025 年二次供應（庫存再釋放/尾料再處理等，不包括金融需求/戰略 儲備）占全球反應堆需求比例 13%，但受限于一次供應的預計長期回落到 6%； 中游：轉化環節持續短缺，濃縮由于歐美去俄化存在區域性缺口，且推高對于鈾精礦 的需求。根據測算，考慮去俄化預計到 2030 年濃縮環節缺口為 30%。

根據缺口測算我們來看本輪各環節機會：鈾產業鏈的特點是技術密集且高度集中， 其上游和中游環節主要由少數大型企業控制且對下游的核電站供應具有重要影響。

上游：持續看好具備北美企業與生產成本較低的企業，將在鈾價上行階段持續釋放業 績彈性。鈾精礦 CR5 65%。核心特征在于：①供需不平衡，儲量/產量資源分布集中， 與需求存在區域錯配，哈薩克斯坦是全球開采成本最低的國家，產量占比達到 43%， 歐美作為大需求國家（美國 26%/歐洲 20%），本國如有性價比產能釋放則可快速被吸 收；②收入彈性主要來自現貨與長單的組合，低成本礦（KAP 等）在高價期的利潤彈 性最大；

中游：去俄化的政策導向持續提升限制區域企業發展空間。濃縮 CR4~100%。①SMR （小型模塊化反應堆）需要大量 HALEU（高豐度低濃鈾，濃度可達 10~20%）推高行業 需求，②中游轉化與濃縮顯著受益于去俄化+擴產慢，疊加價格與訂單黏性強，因此 去俄化國家例如美國（俄羅斯產量占比 27%）存在較強替代需求，直接拉高本國行業 需求天花板。