華潤萬象生活研究報告：手握稀缺重奢資源，商管能力行業領先.pdf

華潤萬象生活研究報告：手握稀缺重奢資源，商管能力行業領先。華潤萬象生活是中國領先的住宅物管及商寫運營企業，商寫運營業務毛利率顯著高于住 宅物管業務。2023年營業務收入為147.7億元，同比增長22.9%，2020-2023 年CAGR為29.6%。2023年住宅物管業務約占總收入的65%。2023年主營 業務毛利潤為46.9億元，同比增長30.0%，2020-2023年CAGR為37.0%。 2023年商寫運營業務約占整體毛利潤的64%。公司2023年毛利率為31.8%， 其中住宅物管業務毛利率為17.5%，商寫運營業務毛利率為58.4%。

住宅物管：母公司持續提供高質量支持，社區增值服務有明顯提升空間

母公司華潤置地為公司住宅在管面積的穩健增長提供長期支持。截至2023年 底，公司住宅物管業務在管面積3.55億平，其中，來自華潤置地的在管面積 占比為38.6%。華潤置地穩健的銷售業績和豐富優質的土地儲備，能為公司在 管面積的穩健增長提供長期保障。

母公司華潤置地的住宅項目主要位于一二線高能級城市，產品定位偏向于中高 端，是公司住宅物管業務收入的重要保障。公司來自華潤置地的在管項目物管 服務單價遠高于第三方項目，這主要是由于華潤置地項目布局以一二線高能級 城市為主，項目定位偏向中高端，相應的物管收費水平也會比較高。

公司依托華潤集團、華潤置地優勢產業資源，做大做強社區增值服務，不斷延 展增值服務邊界。我們認為華潤集團、華潤置地在大健康、大消費、裝修供應 鏈等領域的優勢產業資源和中高端的在管項目，有利于公司充分挖掘客戶價 值，持續提升社區增值服務的廣度和深度。

公司社區增值服務毛利率有較大的提升空間。2023年公司社區增值服務毛利 率為26.7%，與頭部同行相比處于偏低的水平。我們認為公司依托華潤集團、 華潤置地的優勢產業資源和中高端的在管項目，社區增值服務的營收和毛利率 都有較大的提升潛力。

商寫運營：重奢品牌資源與商業運營能力行業領先

華潤置地持續強化重點城市布局，為公司實現穩健的內生增長提供了重要支撐。從華潤置地的購物中心開業計劃來看，購物中心項目仍然處在密集開業期， 預計2027年末，在營購物中心將從2023年的76個增加至117個。聚焦核心 城市的項目布局，為購物中心的成功運營打下重要基礎。

手握稀缺重奢資源是公司的重要壁壘，因為重奢資源具有難以復制的稀缺性： 1）重奢購物中心布局具有先發優勢。2）重奢品牌門店數量具有稀缺性。3） 重奢品牌運營能力具有稀缺性。4）重奢購物中心租金體量大，租金天花板高。

公司購物中心運營能力行業領先，經營效率持續向好，實現“業主、租戶、運 營商”三方共贏。公司2023年在營項目中40個項目零售額排名當地市場第 一，占比約40%；82個項目零售額排名當地市場前三，占比約80%。2023 年在業主租金收入和經營利潤率提升的同時，租售比(租金收入/零售額) 略微 下降，業主、租戶、運營商三方實現了互利共贏。

公司管理的購物中心出租率整體處于行業較高水平，重奢購物中心具有較高的租金坪效。我們選取了主流商業地產公司作為比較對象，2023年華潤萬象在 營購物中心平均出租率為96.1%，整體處于較高水平；其中華潤置地旗下購物 中心出租率96.5%，僅次于定位高端的太古的出租率。從租金坪效來看，2023 年華潤置地在營購物中心的租金坪效低于定位偏高端的恒隆，優于定位偏中端 的龍湖，重奢購物中心較高的租金水平有效提升了公司的租金坪效。