奧瑞金研究報告：并購破局，出海提速.pdf

奧瑞金研究報告：并購破局，出海提速。若重組如期推進，二片罐格局清晰、定價改善，利潤率中樞或系統性修復。出海業 務有望提速，打開規模天花板。

行業：下游需求穩健，細分增量可觀，供給趨于穩定。歷史復盤顯 示行業資本開支力度與當期盈利及訂單預期有關，當前盈利與預期 均在偏底部位置，未來供給趨向穩定。需求端看，二片罐成長驅動 在于啤酒灌裝化率空間（中國65%），三片罐一方面有 望繼續受益功能飲料品類的高成長性，另一方面寵物罐及預制菜金 屬罐等新興高潛力品類帶來的需求增量亦值得重視。此外，各類差 異化罐型的應用也有望增產品價值量與綜合盈利水平。

并購：客戶結構優化，定價能力修復，盈利中樞回升。若公司對中 糧包裝的并購如期完成，二片罐業務有望引入更多優質外資客戶， 業務盈利能力得到直接改善。另一方面，通過并購，公司在規模端 與競爭對手明顯拉開身位，通過將整合波爾中國區業務的經驗復用， 進一步實現業務協同與規模效應。此外，隨格局趨于固化，競爭可 能會趨緩，頭部玩家經營重心由追求規模增長轉向夯實經營質量， 聯合提振盈利的意愿或更強，行業利潤率中樞有望系統性修復。

公司：經營質地優異，股東回報重視，出海進入新周期。隨國內產 能擴張進入尾聲，公司資本開支強度放緩，未來有望更注重經營效 益的提升與股東回報的增厚。同時，隨波爾亞太產能整合結束，出 海業務優先級持續提升，公司已通過海外體育產業合作，以及澳洲 JAMESTRONG 收購整合，充分積累海外本土運營經驗和國際擴張 思路，相關布局節奏有望提速。參考國際金屬包裝巨頭波爾及皇冠 包裝，通過并購切入當地產業生態，并輸入先進管理組織能力，實 現經營效益提升，是國際化進程中的高效路徑。