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廣信股份研究報告：雙產業布局強化盈利縱深，多方向拓展打開發展空間。深耕產業鏈，打造護城河。廣信股份 2000 年成立，經過 20 多年的發展，公 司在廣德、東至兩大生產基地完成了光氣和氯苯的雙產業鏈布局。光氣產業 鏈方面，光氣資源具備稀缺屬性，在新增產能和布點上受到了嚴格限制，公 司擁有 32 萬噸光氣許可產能，是民營企業中許可產能最大的企業，基于此， 公司在上游具備離子膜燒堿配套，在中游中間體品類完善，在下游不斷完善 農藥產品品類。氯苯產業鏈方面，公司完成了“苯-氯苯-硝基氯苯-中間體” 的產業鏈布局，是國內少數具有較為完整農藥生產體系的專業廠商之一，此 外公司的對氨基苯酚投產標志著成功布局醫藥中間體。此外，公司還自備熱 電聯產和碼頭，在能源成本和運輸成本上較國內同行具有明顯優勢。

農藥新品迎來密集投放期，硝基氯苯格局有望重塑。農藥方面，我們預計 2024-2025 年廣信股份在建的 1500 噸噁草酮、1000 噸茚蟲威、5000 噸噻嗪 酮、3000 噸嘧菌酯等農藥新品將迎來密集投放期，產品序列將得以豐富，利 潤中樞有望迎來抬升。硝基氯苯方面，八一化工回歸后，行業競爭加劇，硝 基氯苯陷入虧損區間，國內部分產能產業鏈條短無法自行消化產能，依賴對 外銷售，行業虧損情形下，硝基氯苯格局有望重塑，廣信股份東至基地合計 擁有硝基氯苯產能 20 萬噸，有望充分受益。

海量現金助力邊界拓展，中長期增長動力充足。廣信股份已完成了光氣和氯 苯兩條產業鏈的縱深布局，基于光氣和氯苯廣闊的下游應用，未來，公司將 向下布局以拓展邊界，打開營收天花板。2022 年，公司延續了產業鏈發展的 思路，短暫收購世星藥化為公司在醫藥中間體及香精香料領域發展積累了客 戶基礎。在產業邊界擴展上，現金是一切的基礎，24H1，公司凈現金共計 82.31 億元（口徑見正文），將為公司進入新的市場提供充足的現金支持以保 障中長期成長性。

高回報低估值，價值有望回歸。廣信股份是農藥行業中為數不多的 ROE 持續 提升的公司，2015-2020 年，公司 ROE 實現了從 7%到 31%的增長，海量的現 金會稀釋公司的資產回報率水平，從我們調整后的 ROIC 來看，2022 年公司 調整后的 ROIC 高達 47%，遠超同行。在高回報率下，我們認為市場對其認 識發生了偏差，導致其估值處于行業底部水平，隨底部利潤的出現、在建項 目的落地和資本開支的兌現，公司估值有望回歸。