美團(tuán)（W-3690.HK）深度報(bào)告：本地生活的“搜索引擎”，“三條曲線”連接過去與未來.pdf

美團(tuán)（W-3690.HK）深度報(bào)告：本地生活的“搜索引擎”，“三條曲線”連接過去與未來。ary] 投資要點(diǎn)：美團(tuán)以自有的即時(shí)配送網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)，構(gòu)建了一個(gè)本地生活服務(wù)領(lǐng) 域的綜合性大平臺(tái)。公司各業(yè)務(wù)增長(zhǎng)空間明確，外賣、到店等業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 明顯，生鮮零售等新業(yè)務(wù)快速成長(zhǎng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利能力正處于迅速釋放期， 團(tuán)隊(duì)?wèi)?zhàn)略和執(zhí)行能力均屬一流，是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)長(zhǎng)期值得關(guān)注的頭部平臺(tái)型企 業(yè)。

商業(yè)模式與眾不同，競(jìng)爭(zhēng)格局獨(dú)一無二。美團(tuán)建立了一個(gè)將用戶、商戶和騎 手通過高頻次交易連接起來的“三邊網(wǎng)絡(luò)”，并在區(qū)域市場(chǎng)中充分體現(xiàn)了網(wǎng) 絡(luò)效應(yīng)的優(yōu)勢(shì)；同時(shí)，美團(tuán)通過兩級(jí)商業(yè)“閉環(huán)”深度綁定消費(fèi)者和商家的 各類需求，在一個(gè)平臺(tái)實(shí)現(xiàn)了多種需求的“交叉銷售”。在餐飲外賣、到店 兩大賽道中，美團(tuán)擁有顯著的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，持續(xù)多年保持領(lǐng)先份額。

外賣業(yè)務(wù)仍具有廣闊空間，盈利能力將繼續(xù)釋放。我們從總量滲透和因子拆 分兩個(gè)角度測(cè)算，均得出餐飲外賣行業(yè) 2025 年仍有 2 萬億以上空間；同時(shí)， 盡管存在疫情紓困措施、騎手社保覆蓋等短期影響，我們認(rèn)為餐飲外賣業(yè)務(wù) 長(zhǎng)期的盈利前景仍然清晰。

到店及酒旅業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)明顯，新服務(wù)業(yè)態(tài)帶動(dòng)整體增長(zhǎng)。我們認(rèn)為美團(tuán)到 店業(yè)務(wù)在用戶創(chuàng)作內(nèi)容、商戶資源、用戶心智、營(yíng)銷效率方面均具有明顯優(yōu) 勢(shì)，同時(shí)酒店業(yè)務(wù)憑借平臺(tái)和費(fèi)率優(yōu)勢(shì)將進(jìn)一步提升份額。預(yù)計(jì)到店酒旅業(yè) 務(wù)將在新興的服務(wù)業(yè)態(tài)帶動(dòng)下保持穩(wěn)定成長(zhǎng)，同時(shí)利潤(rùn)率維持在較高水平。

“3+1”布局實(shí)物電商，“零售+科技”開啟下一個(gè) 10 年。美團(tuán)已將視線轉(zhuǎn) 移到規(guī)模 10 萬億以上的生鮮和快消品零售市場(chǎng)，通過買菜、閃購(gòu)、優(yōu)選、 團(tuán)好貨等多種業(yè)態(tài)全方位布局。我們認(rèn)為閃購(gòu)和優(yōu)選業(yè)務(wù)均具有可行的商業(yè) 模式和廣闊的市場(chǎng)空間，將成為美團(tuán)在新零售領(lǐng)域的戰(zhàn)略重點(diǎn)。 盈 利 預(yù) 測(cè) 和 估 值 ： 我 們 預(yù) 計(jì) 美 團(tuán) 在 22/23/24 年的營(yíng)業(yè)收入為 2286/3002/3834 億元，同比增長(zhǎng) 27.6%/31.3%/27.7% ； Non-GAAP 歸母凈 利潤(rùn)為-82.4/128/351 億元 ，同比增長(zhǎng)-47.1%/+155.3%/+174.8%。我們按照 分部加總方法（SOTP）對(duì)美團(tuán)進(jìn)行估值，計(jì)算出美團(tuán) 2025 年的目標(biāo)市值為 2.17 萬億元人民幣/2.67 萬億元港幣，對(duì)應(yīng) 2025 年港股目標(biāo)價(jià)為 434 港元。