新城發(fā)展公司首次覆蓋：不止于開(kāi)發(fā)，從平衡到引領(lǐng).pdf

新城發(fā)展公司首次覆蓋：不止于開(kāi)發(fā)，從平衡到引領(lǐng)。融資保持暢通，現(xiàn)金流創(chuàng)造能力穩(wěn)定提升。2025 年，公司在境內(nèi)外 融資市場(chǎng)持續(xù)突破，先后發(fā)行美元債、中票和持有型不動(dòng)產(chǎn) ABS 等， 再融資多點(diǎn)開(kāi)花。同時(shí)，得益于公司前瞻性的戰(zhàn)略布局，商業(yè)板塊 在近年宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)及地產(chǎn)下行周期為公司提供重要支撐。公司租 金收入持續(xù)貢獻(xiàn)穩(wěn)定現(xiàn)金流，經(jīng)常性租金收入覆蓋利息倍數(shù)由 2020 年的 0.87 倍提升至 1H25 的 4.42 倍，支撐常態(tài)付息能力。

商業(yè)賽道能力突出，運(yùn)營(yíng) α 屬性明顯。公司于 2008 年涉足商業(yè)地 產(chǎn)，屬于業(yè)內(nèi)較早布局商業(yè)地產(chǎn)的企業(yè)，為公司奠定“地產(chǎn)+商業(yè)” 雙輪驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略雛形。我們認(rèn)為公司在商業(yè)賽道的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和 α 屬性 主要體現(xiàn)在：1）先發(fā)優(yōu)勢(shì)明顯，競(jìng)爭(zhēng)格局逐步優(yōu)化；2）商業(yè)運(yùn)營(yíng) 能力突出，經(jīng)營(yíng)效益行業(yè)前列；3）城市消費(fèi)潛力逐步釋放，下沉市 場(chǎng)換發(fā)新機(jī)。未來(lái)看，我們判斷公司商業(yè)賽道長(zhǎng)期增長(zhǎng)邏輯主要在 于通過(guò)頭部集中、存量改造、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)以及證券化通道，持續(xù)擴(kuò) 大市場(chǎng)份額并用更低 Cap Rate 進(jìn)行資本化。

開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)拖累逐步減輕，利潤(rùn)率底部確認(rèn)。近年來(lái)，公司主動(dòng)調(diào)整 戰(zhàn)略目標(biāo)，由規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向加速去化和保障竣工交付，合同銷(xiāo)售金 額在 2019 年達(dá)到峰值后進(jìn)入下行通道。公司自 2024 年 8 月起回收 銷(xiāo)售折扣，2025 年上半年較 2024 年提升 240 元/平至 10072 元/平， 階段性完成價(jià)格底部確認(rèn)。我們判斷隨著高折扣項(xiàng)目結(jié)轉(zhuǎn)比例下降， 后續(xù)毛利率具備小幅回升基礎(chǔ)。