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環保行業深度報告：生物油專題系列3，航空減碳當前唯一解，SAF擴產周期中廢油脂資源稀缺增值！SAF 系航空減碳當前唯一可行解，以 UCO 為原料的 HEFA 路線率先 商業化。航空運輸由于對能量密度的極高要求，電氣化在 2050 年前幾 乎不具備物理可行性，可持續航空燃料（SAF）成為行業全生命周期減 碳的唯一解（最高可減排 80%~85%）。目前，HEFA（加氫酯及脂肪酸） 由于技術成熟、原料（廢油脂、植物油）可獲得性強，是當前 SAF 商業 化的唯一途徑。長期電能合成燃料（eSAF）可突破原料瓶頸，產能潛力 大，但當前相關技術仍處于試驗階段，且成本高昂。

SAF 供需：2025 年步入全球“強制元年”，短期供給稀缺，價格走高盈 利擴大。1）政策驅動：2025 年歐盟 ReFuel EU Aviation 與英國 SAF 指 令將同步生效，歐盟要求 SAF 的混合比例 2025、2030、2035、2040、 2045、2050 年至少為 2%、6%、20%、34%、42%、70%。2）需求測算： ①歐盟：預計 2025、2030、2035、2040、2045、2050 年 SAF 添加需求 為 105、314、1046、1779、2197、3662 萬噸/年，2025-2050 年復增 15%， 其中 SAF（不含合成燃料）需求量分別為 105、251、785、1255、1412、 1831 萬噸/年。②中國：2024 年已啟動試點，若遠期添加比例達到 20%， 對應 SAF 需求 786 萬噸/年。3）產能供給：①歐盟：歐盟截至 24 年底 SAF 生產能力略超過 100 萬噸，疊加當前在建產能，到 30 年產能達 到 350 萬噸，略高于 6%添加目標下的 SAF 需求量，考慮投產進度及開 工率等因素，本土供給緊張。②中國：25 年末 SAF 出口配額合計 120 萬噸，在建和規劃產能約 435 萬噸。4）價格盈利：2025 年歐盟強制添 加啟動，SAF 價格大幅走高，2025 年歐洲 SAF 高點價格較年初上漲 57% 達 2900 美元/噸，國內高點價格較年初上漲 38%至 2450 美元/噸，原料 UCO 高點價格 7850 元人民幣/噸，較年初漲幅 15%滯后于成品，價差持 續擴大，我們測算國內 SAF 單噸盈利高點達 2806 元/噸。

UCO 供需：中國廢油脂年利用量約 400 萬噸，SAF 引領 UCO 需求升 級&價值躍遷，長期稀缺性凸顯。1）供給：中國為最大的廢油脂供應國， 我國廢棄油脂理論年產量約 1200 萬噸，目前規模化利用量僅約 400 萬 噸/年，剩余收集難度較大。2）需求： SAF 引領 UCO 需求升級，2025 年 UCO 產業進入價值躍遷元年。2023、2024 年中國 UCO 直接出口+通 過 UCOME 間接出口量合計為 428、421 萬噸，2025 年受生柴反傾銷稅 +UCO 出口退稅取消影響，25M1-11 直接和間接出口量同降 14%至 342 萬噸。隨著中國企業向 SAF 轉型升級，UCO 需求將轉向制備高附加值 SAF，產品溢價能力將顯著增強。①歐盟需求測算：歐盟 2030 年 SAF （不含合成燃料）需求量預計達 251 萬噸，若 65%由 UCO 制備，假設 從 UCO 到 SAF 得率提至 70%，2030 年對應 UCO 需求約 233 萬噸， 2035-2050 年對應 UCO 需求量 729 萬噸-1700 萬噸，廢油脂長期將供不 應求。②中國需求測算：2025 年末 SAF 已獲出口白名單產能 120 萬噸 /年，按當前 65%得率，對應 UCO 需求約 185 萬噸，加之在建和規劃產 能中采用 HEFA 工藝的項目對應 UCO 需求將增加 537 萬噸，遠超中國 廢油脂規模化利用量。