中國汽車行業更新拐點分析框架：在2026年增速放緩之際，資本支出擴張且競爭持續.pdf

中國汽車行業更新拐點分析框架：在2026年增速放緩之際，資本支出擴張且競爭持續。旨在穩定行業定價及盈利能力的政府補貼支持和“反內卷”政策實施一年后，我們重 新審視了我們為中國汽車行業建立的周期性框架，以評估產能過剩的拐點。

我們的評估顯示：

資本支出及產能擴張持續，2025年三季度汽車整車廠總體資本支出同比增長31% 。我們估測2025年新增新能源汽車產能250萬輛以消化300萬輛的新增 銷量（國內/海外分別約200萬/100萬輛）。展望2026年，我們預計產能將進一步 新增200萬輛，其中約70萬輛位于海外市場。

大多數整車廠仍高于現金成本線，行業現金利潤（即EBITDA）加速下滑（2025年 三季度同比下降10%，而二季度下降1%）。新能源汽車市場份額HHI 指數截至年底繼續呈下降趨勢（圖表 2），而2026年預計將有119款新車型推出。 盡管整車廠管理層對2026年行業前景持謹慎看法，但對各自公司的增長仍然樂 觀。我們認為，在銷量增長放緩的背景下，這可能導致2026年市場競爭愈發激 烈，并可能進一步壓縮行業利潤池。

盡管應付賬款天數縮短，但得益于156億美元（約合人民幣1,110億元）的股權融 資，整車廠所持凈現金增加。我們估計，中國汽車整車廠在2025年通 過發行股票總計融資156億美元（約合人民幣1,110億元），這支持了持續的新產 品投資和市場競爭。與此同時，我們認為，虧損整車廠也因而獲得了更大的管理 現金消耗的空間，這使得行業整合難以出現。

展望2026年，我們預計在119款新能源車型有待推出的背景下，市場競爭 仍將保持激烈，國內乘用車/新能源汽車銷量增長將放緩至同比-2%/+11%（2025年為 +4%/+18%）（圖表 20）。出口可能呈現亮點，因為我們認為新能源汽車在海外市場 大規模滲透普及的條件已經成熟。總體而言，我們預計2026年批發銷量 同比將基本持穩。