2025年信用債中期策略報(bào)告：守成待機(jī)，票息打底.pdf

2025年信用債中期策略報(bào)告：守成待機(jī)，票息打底。下半年債券市場或延續(xù)窄幅震蕩態(tài)勢(shì)，重點(diǎn)把握信用債確定性的票息機(jī)會(huì)，精 研個(gè)券、關(guān)注個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)，波動(dòng)中也可擇機(jī)參與交易。當(dāng)前信用利差已處于相對(duì) 低位，3y 以內(nèi)短端品種利差壓縮已較為極致，中長端或仍有一定空間。整體 來看下半年波段交易的難度較大，但仍可關(guān)注 7 月理財(cái)資金進(jìn)場驅(qū)動(dòng)利差壓 縮、穩(wěn)增長政策加碼與贖回?cái)_動(dòng)帶動(dòng)利差走闊、年末機(jī)構(gòu)搶跑等重要時(shí)點(diǎn)前后 的交易機(jī)會(huì)。

2025 年下半年信用債市場展望：信用債跟隨債市波動(dòng)，警惕點(diǎn)狀信用風(fēng)險(xiǎn)

1、從宏觀條件來看，內(nèi)部政策的對(duì)沖是重要主線，城投和地產(chǎn)政策主基調(diào)或 延續(xù)。國內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能弱修復(fù)、價(jià)格收縮等特征尚未扭轉(zhuǎn)，下半年豁免期結(jié) 束后中美經(jīng)貿(mào)談判形勢(shì)、關(guān)稅政策等不確定性放大，基本面環(huán)境需密切觀察、 邊走邊看，下半年政策或相機(jī)抉擇、適時(shí)發(fā)力，以積極對(duì)沖外部不確定性。在 城投和房地產(chǎn)兩大重要領(lǐng)域，政策主基調(diào)或延續(xù)，城投方面下半年可重點(diǎn)關(guān)注 平臺(tái)轉(zhuǎn)型進(jìn)展與融資政策的邊際變化情況；地產(chǎn)方面下半年政策重心或仍在于 供給側(cè)發(fā)力、著力于供需結(jié)構(gòu)的再平衡，需求端預(yù)計(jì)以結(jié)構(gòu)性調(diào)控為主。

2、從供給情況來看，地方國企融資政策趨緊，信用債供給預(yù)期仍偏弱。城投 債融資監(jiān)管仍較嚴(yán)格，下半年或繼續(xù)收縮。產(chǎn)業(yè)債年內(nèi)仍為供給主力，凈融資 規(guī)模同比縮量或與一季度債市調(diào)整、二季度協(xié)會(huì)債券融資政策邊際收緊有關(guān)， 后續(xù)需關(guān)注普通地方國企發(fā)債的監(jiān)管政策變化情況。金融債凈融資整體持穩(wěn)， 其中 5000 億注資降低了大行對(duì)二級(jí)資本債和永續(xù)債的發(fā)行需求，券商兩融業(yè) 務(wù)息差縮小、風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)表現(xiàn)尚可，發(fā)債融資需求偏弱，整體來看金融債年內(nèi)增 量預(yù)計(jì)亦相對(duì)有限。

3、從違約風(fēng)險(xiǎn)來看，違約率持續(xù)下降，但需關(guān)注個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)前政策嚴(yán)格防 范信用風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)散，信用債違約率持續(xù)走低，市場對(duì)政策利好定價(jià)充分，信用債 風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)大幅壓縮至極低水平。但傳統(tǒng)的地產(chǎn)行業(yè)仍處筑底階段，對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈影 響或仍在傳導(dǎo)，城投隱債化解完成后市場化債務(wù)壓力仍大，點(diǎn)狀風(fēng)險(xiǎn)擾動(dòng)仍在 持續(xù)發(fā)生。中航產(chǎn)融的風(fēng)險(xiǎn)事件或并非個(gè)例，后續(xù)央企系廣義非銀金融主體的 債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)面臨再審視。對(duì)于信用債投資，新一輪信用債定價(jià)邏輯或逐漸從“信 仰驅(qū)動(dòng)”轉(zhuǎn)向“現(xiàn)金流驗(yàn)證”，需關(guān)注個(gè)體風(fēng)險(xiǎn)。

2025 年下半年信用債投資策略:重點(diǎn)從配置思路著手，可關(guān)注三類交易時(shí)機(jī)

1、票息策略：波動(dòng)市場中逢高挖票息做底倉配置。窄區(qū)間震蕩市場，把握確 定性的票息價(jià)值對(duì)于組合收益至關(guān)重要，目前各信用品種收益率普遍可以達(dá)到 正 carry，可重點(diǎn)選擇中短端品種下沉，中高等級(jí)適當(dāng)拉長久期。從高票息資 產(chǎn)可挖掘空間來看，弱資質(zhì)城投債>城農(nóng)商行二永債>央國企地產(chǎn)債>周期產(chǎn)業(yè) 債>券商保險(xiǎn)債。

2、交易策略：重要性愈發(fā)凸顯但下半年難度較大，可關(guān)注三類交易時(shí)機(jī)。其 一，關(guān)注追加政策的想象空間，提前防范負(fù)反饋風(fēng)險(xiǎn)和把握右側(cè)機(jī)會(huì)。其二， 關(guān)注機(jī)構(gòu)配置力量的季節(jié)性波動(dòng)，7 月、年末或是較好的時(shí)點(diǎn)。近期利差壓縮 行情向 5y 以上長端品種傳導(dǎo)，短期仍可參與右側(cè)機(jī)會(huì)，但負(fù)債端不穩(wěn)定的機(jī) 構(gòu)或需在 7 月?lián)駲C(jī)止盈兌現(xiàn)收益。其三，在信用風(fēng)險(xiǎn)環(huán)境無明顯變化下，高等 級(jí)品種可圍繞流動(dòng)性溢價(jià)中樞交易。