會(huì)稽山研究報(bào)告：銳意進(jìn)取，重塑成長(zhǎng)曲線.pdf

會(huì)稽山研究報(bào)告：銳意進(jìn)取，重塑成長(zhǎng)曲線。黃酒迎品類價(jià)值回歸機(jī)遇，年輕化亦加速突圍。黃酒發(fā)展歷程源遠(yuǎn)流長(zhǎng)、 底蘊(yùn)深厚，但區(qū)域性較強(qiáng)、消費(fèi)群體相對(duì)狹窄，市場(chǎng)規(guī)模逐年下滑，2016- 2023 年規(guī)模以上黃酒企業(yè)數(shù)量從 112 家減至 81 家，收入/利潤(rùn) CAGR 分別為-11.3%/2.5%，而中小黃酒企業(yè)逐步出清帶來行業(yè)集中度穩(wěn)步提 升，2016 至 2023 年 CR3 從 18%升至 44%。隨著政務(wù)消費(fèi)場(chǎng)景的進(jìn)一 步收縮，商務(wù)消費(fèi)的疲弱延續(xù)，以及由此帶來的白酒渠道價(jià)值鏈重新洗 牌，黃酒的錯(cuò)位發(fā)展機(jī)會(huì)更好。此外，健康、低度、養(yǎng)生屬性持續(xù)推動(dòng) 黃酒消費(fèi)群體破圈（會(huì)稽山氣泡黃酒年輕購(gòu)買人群占比超 40%），因其 介于輕松與濃烈之間特性，形成“雅俗共賞”定位，可滿足從社交場(chǎng)景 到個(gè)人追求多樣化需求，從傳統(tǒng)宴席、商務(wù)接待，到夜間經(jīng)濟(jì)、個(gè)人小 酌，場(chǎng)景邊界不斷拓寬。在年輕化方面，黃酒以低度取得相對(duì)更好的便 利優(yōu)勢(shì)，隨著“飲酒平權(quán)”概念的興起，黃酒迎來品類價(jià)值回歸機(jī)遇。

會(huì)稽山歷史底蘊(yùn)深厚，營(yíng)收穩(wěn)步上臺(tái)階。2019~2024 年公司營(yíng)收/歸母凈 利潤(rùn) CAGR 分別 6.86%/3.34%，尤其 2023Q2 以來成長(zhǎng)領(lǐng)跑行業(yè)，2024 年?duì)I收/歸母凈利同比+15.6%/17.74%，營(yíng)收提速，產(chǎn)品破圈，我們認(rèn)為， 公司近年來增長(zhǎng)動(dòng)因可以歸納為戰(zhàn)略聚焦（高端化+年輕化）、渠道突破、 組織適配（事業(yè)部制+團(tuán)隊(duì)擴(kuò)充）等共同作用結(jié)果。公司以高端化打開 價(jià)格空間，以文化+潮流雙線傳播重塑品類價(jià)值，重構(gòu)黃酒價(jià)值鏈，并 通過渠道深耕與組織活力保障落地效率，短期看，依托強(qiáng)勢(shì)區(qū)域精耕、 雙寡頭同步提價(jià)，重點(diǎn)產(chǎn)品多點(diǎn)式發(fā)力，公司將保持增長(zhǎng)慣性。

銳意進(jìn)取，樹立成長(zhǎng)新勢(shì)能。22 年末公司控股股東變更為中建信浙江公 司，2023 年初公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理同步煥新，中建信方朝陽正式擔(dān)任會(huì) 稽山董事長(zhǎng)、楊剛為總經(jīng)理，新管理團(tuán)隊(duì)上任后更加堅(jiān)定推動(dòng)實(shí)施高端 化和年輕化戰(zhàn)略，并優(yōu)化營(yíng)銷組織架構(gòu)（成立獨(dú)立蘭亭高端黃酒運(yùn)營(yíng)事 業(yè)部），連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收與凈利潤(rùn) 15%+穩(wěn)健增長(zhǎng)。1）產(chǎn)品矩陣：高 端主打“蘭亭”系列，純正五年、1743 為核心腰部產(chǎn)品，并推出氣泡黃 酒“一日一熏”，適配年輕群體，2025 年 618 抖音銷售額破千萬，成功開 辟“低度潮飲”新賽道，24 年中高檔酒營(yíng)收同比+31%，毛利率達(dá) 61.6% （同比+6.8pct），高端化成效逐顯。2）渠道深耕：核心市場(chǎng)強(qiáng)化終端氛 圍、培育市場(chǎng)加大鋪貨，并持續(xù)開發(fā)餐飲終端綁定佐餐消費(fèi)習(xí)慣，通過 抖音直播、旗艦店升級(jí)搶占年輕用戶心智，24 年公司線上銷售收入同增 90%；3）組織架構(gòu)：“會(huì)稽山”與“蘭亭”分設(shè)事業(yè)部，資源聚焦高端 產(chǎn)品與大眾市場(chǎng)，并在浙江部分區(qū)域開展聯(lián)盟體模式，保證價(jià)格穩(wěn)定性、 增益核心終端利益，充分調(diào)動(dòng)渠道積極性，24 年蘭亭事業(yè)部收入同增 108%，客戶數(shù)量翻倍突破 100 家。此外，公司持續(xù)推動(dòng)銷售團(tuán)隊(duì)擴(kuò)容， 24 年銷售團(tuán)隊(duì)突破 600 人，推行“業(yè)績(jī)掛鉤收入”機(jī)制，激發(fā)能動(dòng)性。

機(jī)制領(lǐng)先，仍有空間。公司作為三家上市黃酒企業(yè)唯一民營(yíng)企業(yè)，擁有 一定的體制優(yōu)勢(shì)，機(jī)制也更加靈活。公司 2024 年初完成 900 萬股的回 購(gòu)，擬用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股，我們認(rèn)為公司后續(xù)激勵(lì)有望推出。