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中國宏橋研究報告：鋁材料領軍企業，產品高端化&電解鋁高景氣開啟新征程。公司一體化生產優勢顯著，資源稟賦+延伸產業鏈布局增厚利潤空間。公 司是集熱電、采礦、氧化鋁、液態鋁合金、鋁合金錠、鋁合金鑄軋、鋁母 線、高精鋁板帶箔、再生鋁于一體的鋁全產業鏈特大型企業，擁有多元產 品結構。公司深耕電解鋁行業數十年，具有豐富的行業經驗和優秀的管理 團隊。海外收入占比持續提高，持續拓寬市場布局。截至 2023 年一季度， 公司間接擁有鋁土礦 5000 萬噸，直接擁有電解鋁年產能 646 萬噸，氧化 鋁年產能 1950 萬噸，其中包括印尼 200 萬噸，鋁合金加工 117 萬噸及再 生鋁 70 萬噸，是全球特大型鋁行業生產企業和全球領先的鋁產品制造商。

全產業鏈近 80%原材料自給，降本增效優勢逐漸凸顯。公司作為鋁行業 龍頭企業，積極向上布局幾內亞鋁土礦資源，逐漸提高氧化鋁自給率，降 本增效效果逐漸凸顯。另外，公司繼續向下延伸汽車輕量化、新能源一體 化鋁合金產品，不斷豐富產業集群。電解鋁作為公司支柱產品，2022 年營 收占比超 70%。并且于 2019 年，公司與云南省文山州簽訂 203 萬噸電解 鋁產能轉移規劃，2022 年已完成 100 萬噸的轉移，未來伴隨云南省紅河綠 色低碳示范項目建設完成，公司將完成更多電解鋁產能的轉移，借助云南 綠色水電成本更低優勢，公司電解鋁產品有望進一步實現利潤率的提升。

國內電解鋁供給剛性已逐步顯現，需求復蘇有望帶動鋁價上臺階。1）供 給端，國家為優化電解鋁存量資源配置，2018 年工信部頒布《關于電解鋁 企業通過兼并重組等方式實施產能置換有關事項的通知》，自此之后，全 國電解鋁產能增速逐漸趨緩。截至 2023 年 10 月，國內電解鋁開工產能為 4207.3 萬噸，逐漸逼近 4500 萬噸產能天花板。分地區看，山東、新疆和 云南電解鋁產能分別為 714/654/586 萬噸，其三地產能之和占比達 51.1%，由此可以看出，伴隨 2020 年以來雙碳目標的提出，電解鋁能源轉 型需求不斷增長，國內電解鋁生產基地已從山東、河南等以煤電為主的省 份逐漸向云南、新疆等綠色水電及自備電發達的省份轉移，北鋁南移成為 必然趨勢。2）需求端，2022 年建筑、交通運輸、電力分別占據了電解鋁 總消費量的 25%、25%和 13%，下游需求結構正逐步由傳統行業向高端 化市場轉型，傳統需求邊際企穩，未來綠色發展將帶動電解鋁長期需求。