鱘龍科技新股梳理：全球魚子醬龍頭，盈利優(yōu)質(zhì)壁壘深厚.pdf

鱘龍科技新股梳理：全球魚子醬龍頭，盈利優(yōu)質(zhì)壁壘深厚。

供給投入門檻高，需求增長趨勢明確

魚子醬專指從成熟雌性鱘魚體內(nèi)獲取的魚卵，經(jīng)加工及少量食鹽腌制后保 存，由于營養(yǎng)價(jià)值高、稀缺性強(qiáng)而售價(jià)高。1）供給端具備投資周期長、成 本高、國內(nèi)亞冷水資源有限帶來的先發(fā)與規(guī)模優(yōu)勢，需求端海外對(duì)國產(chǎn)魚子 醬接受度提升、C 端品牌逐步培育滲透而持續(xù)增長。2）根據(jù)鱘龍科技招股書， 2025 年全球魚子醬市場規(guī)模為 826.1 噸，同增 13.3%，整體穩(wěn)定增長；2025 年中國/歐盟/俄羅斯魚子醬產(chǎn)量占比估算分別為 55%/30%/8%；中國/歐盟/ 美國/俄羅斯魚子醬消費(fèi)占比預(yù)計(jì)分別為 9%/35%/27%/10%。

強(qiáng)科研背景背書，高盈利體現(xiàn)定價(jià)權(quán)

2006 年公司產(chǎn)出中國首罐養(yǎng)殖魚子醬并推出“卡露伽”魚子醬品牌，2011 年起切入航司頭等艙高端渠道，2015 年銷量位列全球第一，2019 年鱘魚養(yǎng) 殖量破 1 萬噸，2022 年魚子醬年產(chǎn)銷破 200 噸。2024 年公司收入/歸母凈利 潤分別為 6.69/3.08 億元，分別同增 16%/14%，2021-2024 年 CAGR 分別為 18%/24%，處于快速增長階段。2025H1 公司毛利率（生物資產(chǎn)公允價(jià)值變動(dòng) 影響前）/凈利率分別為 71.3%/57.1%，且長期相對(duì)穩(wěn)定。

產(chǎn)品品質(zhì)高供應(yīng)穩(wěn)定，渠道積累具先發(fā)優(yōu)勢

全國基地分散布局，產(chǎn)量位居世界第一。1）目前公司擁有 8 大養(yǎng)殖基地， 鱘魚設(shè)計(jì)養(yǎng)殖量為 1.49 萬噸，養(yǎng)殖利用率達(dá) 90.9%，鱘魚儲(chǔ)備量為全球第一。 2）通過將雌雄辨別年齡由 2-3 年提前到 6 個(gè)月；將懷卵率從 2006 年的 8% 提高至目前的 18%，高于行業(yè)平均 10%；存活率提升至 97%等提高養(yǎng)殖效率， 核心技術(shù)水平領(lǐng)先行業(yè)。 產(chǎn)品矩陣多元，培育新興消費(fèi)者。1）目前與 100 多家海外客戶建立長期穩(wěn) 定合作，前五大客戶占比穩(wěn)定在 35%左右。2）國外方面，公司后續(xù)將開拓更 多航空、豪華游輪以推廣卡露伽品牌，通過高端餐飲渠道逐步滲透新興市場。 3）國內(nèi)方面，以自有品牌直銷，在北上深、浙江和成都建立銷售中心，擁 有 2000 多家合作伙伴。

公司本次發(fā)行港股所募集資金未來 5 年內(nèi)用途主要包括： 1）水產(chǎn)養(yǎng)殖及產(chǎn)能擴(kuò)張、現(xiàn)有養(yǎng)殖加工基地技術(shù)升級(jí)；2）品牌營銷活動(dòng)、 擴(kuò)大全球銷售渠道，增強(qiáng)卡露伽品牌認(rèn)可度和吸引力；3）持續(xù)加強(qiáng)研發(fā)能 力、升級(jí)數(shù)字化信息系統(tǒng)；4）戰(zhàn)略性投資或收購；5）營運(yùn)資金及一般公司 用途。