宏觀專題：走出低物價(jià)，理論、經(jīng)驗(yàn)與路徑.pdf

宏觀專題：走出低物價(jià)，理論、經(jīng)驗(yàn)與路徑。2024 年底以來，低物價(jià)成為我國政策的重要關(guān)注點(diǎn)，“促進(jìn)物價(jià)合理回升”也是今 年的主要目標(biāo)之一。本專題報(bào)告通過深度分析，試圖回答“促進(jìn)物價(jià)合理回升”的 政策選擇，報(bào)告分為 4 部分：一是抬升物價(jià)的理論解釋；二是復(fù)盤中國、美國、日 本歷史上 5 輪低物價(jià)周期，以及對應(yīng)的促進(jìn)物價(jià)回升的經(jīng)驗(yàn)；三是分析當(dāng)前我國 物價(jià)偏低的現(xiàn)實(shí)原因；四是基于理論、歷史、現(xiàn)實(shí)的分析，推演后續(xù)我國“促進(jìn)物 價(jià)合理回升”可能的政策方向。

核心結(jié)論：復(fù)盤中國、美國、日本歷史上 5 輪低物價(jià)周期，物價(jià)持續(xù)偏低的核心 基本都在需求，抬升物價(jià)則需要多措并舉、并強(qiáng)化不同政策之間的協(xié)調(diào)，但最關(guān)鍵 的抓手是需求政策，貨幣政策、供給端政策只能“錦上添花”。對我國來說，有效 “促進(jìn)物價(jià)合理回升”（比如短期以 GDP 平減指數(shù)回到 0%為錨），可能有 5 方面 的政策：①財(cái)政政策：若無其他政策，測算所需廣義赤字率為 12.8%（（實(shí) 8.4%）； ②進(jìn)一步松地產(chǎn)；③貨幣政策：進(jìn)一步降準(zhǔn)降息；④促消費(fèi)：以舊換新短期提振， 提高最低工資標(biāo)準(zhǔn)、負(fù)所得稅、提升社保水平有助于穩(wěn)住物價(jià)中樞；⑤供給側(cè)結(jié)構(gòu) 性改革：煤炭、化工、建材、黑色、有色冶煉等行業(yè)是重點(diǎn)。

一、關(guān)于抬升物價(jià)的理論解釋

理論上看，關(guān)于物價(jià)的解釋大致可以分為兩套體系：一是西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的解釋，既包 括古典學(xué)派、新古典學(xué)派、凱恩斯等傳統(tǒng)理論，也包括貨幣主義、理性預(yù)期學(xué)派等 現(xiàn)代理論；二是馬克思主義政治經(jīng)濟(jì)學(xué)對物價(jià)的解釋。 綜合看，理論上（“促進(jìn)物價(jià)合理回升”存在 3 種可能的選擇：一是刺激需求，具體 可分兩類：刺激消費(fèi)和刺激投資（需求拉動論）；二是收縮供給，包括減少過剩產(chǎn) 能、增加勞動者工資等（供給推動論）；三是增加貨幣供給、降低失業(yè)率，從而實(shí) 現(xiàn)物價(jià)回升（貨幣主義理論、理性預(yù)期學(xué)派），但可能面臨“流動性陷阱”問題。

二、中國、美國、日本歷史上的 5 輪低物價(jià)周期復(fù)盤

1、中國歷史上 3 輪低物價(jià)周期：需求不足是核心，出口、地產(chǎn)是誘因

中國歷史上物價(jià)持續(xù)下行至偏低水平主要有 3 個時(shí)間段：1998 年-2000 年，CPI、 PPI 連 21 個月負(fù)增；2008-2009 年，由于全球金融危機(jī)沖擊，CPI、PPI 連續(xù) 9 個 月同時(shí)負(fù)增；2012-2016 年，PPI 連續(xù) 54 個月負(fù)增。

1）1998-2000 年 CPI、PPI 持續(xù)負(fù)增

原因：亞洲金融危機(jī)導(dǎo)致出口驟降、國內(nèi)產(chǎn)能過剩、1998 年特大洪水； 應(yīng)對措施：①貨幣政策：降息 5 次 423bp、降準(zhǔn) 2 次 700bp；②財(cái)政政策：合計(jì) 發(fā)行 6600 億長期建設(shè)國債，相當(dāng)于 GDP 的 3%；③產(chǎn)業(yè)政策：1998 年“房改”、 2001 年加入 WTO；④供給側(cè)改革，紡織等行業(yè)出清。

2）2008-2009 年 CPI、PPI 持續(xù)負(fù)增

原因：全球金融危機(jī)導(dǎo)致 2009 年出口和出口鏈斷崖式回落； 應(yīng)對措施：①貨幣政策：降息 4 次 189bp、降準(zhǔn) 4 次 200bp；②財(cái)政政策：“4 萬 億”；③產(chǎn)業(yè)政策：放松地產(chǎn)調(diào)控，“家電下鄉(xiāng)”，耐用品“以舊換新”等；④其他 政策：7 次提高出口退稅“穩(wěn)出口”，開拓新興市場。

3）2012-2016 年 PPI 持續(xù)負(fù)增

原因：2012 年歐債危機(jī)致出口大降、國內(nèi)地產(chǎn)下行、上游行業(yè)產(chǎn)能過剩； 應(yīng)對措施：①貨幣政策：降息 6 次 165bp、降準(zhǔn) 5 次 300bp；②財(cái)政政策：地方 隱性債務(wù)置換；③地產(chǎn)政策：2014 年“松地產(chǎn)”，2015 年棚改貨幣化；④供給側(cè) 改革：“三去一降一補(bǔ)”；⑤其他政策：“一帶一路”。