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銀行業研思錄之如何計算銀行自由現金流？自由現金流理念起于投資，本質是討論企業經營利潤扣除資本開支后，可用于 分紅的現金流。因為銀行經營貨幣（現金流），現金流量表和其他行業差異很 大，沒有直接的自由現金流。銀行分紅能力取決于內生資本增速（ROE）和資 本消耗速度（風險加權資產增速）之差，我們可以用自由資本流來類比自由現 金流的概念。但由于不良認定、撥備計提和投資浮盈兌現節奏等方面的差異， 銀行會計 ROE 存在可比性問題。本篇報告我們將試圖拉平撥備計提、浮盈兌現、 杠桿率，并考慮超額撥備、超額資本等因素，測算上市銀行的“自由現金流”。

銀行自由現金流推算的幾個層次：其一，可比 ROE 調整。（1）拉平不良認 定，我們將當期撥備計提的基準換成更為客觀的逾期+重組生成率。同時，為 避免周期波動帶來誤差，采用近五年中位數，從而得到跨周期的不良生成， 合理撥備計提力度應該等于跨周期不良生成，然后將合理撥備計提和實際計 提的差值還原到 ROA、ROE；（2）超額撥備還原。超額撥備本質是利潤蓄 水池和潛在資本，所以需要拉平還原，假設超額撥備在未來 10 年逐步還原到 利潤；（3）拉平投資浮盈兌現。金融投資浮盈兌現絕大部分是未來息差的提 前折現支取，因此需拉平各家銀行的投資浮盈兌現，為避免 2024 年偏高的數 據擾動，可取用 2019~2023 年金融投資當期兌現收益率中位數，計算出調整 后收益，與實際收益差值還原至利潤。另外平滑后的未兌現損益也應調增至 當期凈利潤；（4）1%資本安全墊下拉平杠桿。不同銀行間資本充裕度存在 較大差異，表現為較大差異的杠桿水平，假設單家銀行杠桿水平最終將回歸 均衡，按照 1%的資本安全墊，可得到杠桿率拉平調整后的 ROE。

其二，超額資本還原。充裕的資本內嵌著更高的分紅自由度，而這從 ROE 和 規模擴張上無法體現。我們可假設必要的資本安全墊為 1%，且超額資本安全 墊在未來 10 年逐步釋放用于規模擴張。將超額資本納入現金流分析有助于理 解銀行股權融資（比如大行注資）的雙重效應，一方面注資會有當期分紅攤 薄效應，另一方面注資也通過增厚銀行資本安全墊提高了銀行自由現金流能 力，從而保障了長期分紅穩定的可持續性。

其三，必要資本調整。自由現金流計算中直接采用 RWA 增速披露值，可能 會產生兩方面誤差：一是資本新規頒布后，24 年各類資產風險權重發生了顯 著變化，導致 RWA 同比增速不可比；二是“成長折價”，即規模擴張越快， 資本消耗越多，自由現金流越少。我們用貸款增速替代 24 年的 RWA 增速； 同時，為了避免成長折價，可以取個股與行業的貸款增速均值，作為一家銀 行真實或必要的規模增速，表征必要資本累計速度。這一調整背后隱含著銀 行當前超額成長是價值性有效成長，并且最終會回歸市場均衡。

最終，自由現金流 1=調整后 ROE+超額資本釋放可支撐資本消耗速度 -2024Q3 末貸款增速；自由現金流 2=調整后 ROE +超額資本釋放可支撐資本 消耗速度-24Q3 末個股、行業貸款增速均值。

從結果來看，自由現金流 1 前五分別為招商、滬農、渝農、江陰、齊魯；自 由現金流 2 前五分別為招商、滬農、齊魯、渝農、江陰。