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鋰電池行業(yè)專題研究：千帆過境，再次對比寧德和臺積電。前言：為什么要再次對比寧德和臺積電？我們在寧德高速成長期（21年初）對比過寧德和臺積電，當(dāng)時(shí)寧德8000億市值+，臺積電3.8萬億。21-24年間，寧德在鋰電池賽道高成長 預(yù)期下，市值最高達(dá)1.6萬億，目前再次回到原點(diǎn)（8000億+市值），而臺積電當(dāng)前市值近6萬億。21-24年寧德市值的波動(dòng)主要來自估值， 故我們通過對比芯片代工和鋰電池行業(yè)屬性、龍頭公司競爭優(yōu)勢，以探討寧德的合理定價(jià)。

行業(yè)屬性：鋰電池賽道延展性可匹敵芯片，產(chǎn)品迭代速度和規(guī)模效應(yīng)不及芯片代工。

芯片代工和鋰電池賽道均具備較強(qiáng)延展性，且延展方向順應(yīng)時(shí)代發(fā)展趨勢，故能帶來不斷增長的市場空間。芯片的延展性體現(xiàn)在下游從電 腦到智能手機(jī)到本輪的AI。鋰電池的延展性體現(xiàn)在下游從早期的智能手機(jī)/電腦、到目前的新能源汽車（包括商用車）、儲能，工程機(jī)械、 電動(dòng)船舶，甚至是人形機(jī)器人、AI。

芯片技術(shù)迭代-應(yīng)用轉(zhuǎn)化速度快于鋰電池。芯片技術(shù)迭代速度快于鋰電池，摩爾定律的存在使得新迭代的技術(shù)能快速應(yīng)用到下游。鋰電池一 方面迭代速度慢于芯片，此外由于目前大頭下游是電動(dòng)車和儲能，價(jià)格敏感性高，而新技術(shù)在初期成本較高，故推廣速度較慢。

芯片代工有明顯的規(guī)模效應(yīng)，鋰電池考驗(yàn)對材料供應(yīng)鏈的管理和控制。芯片代工成本結(jié)構(gòu)中制造費(fèi)用占比90%，而鋰電池80-90%是直接材料。

公司競爭優(yōu)勢：臺積點(diǎn)盈利差更多歸結(jié)為技術(shù)領(lǐng)先，寧德來自全方位的能力

從結(jié)果看，寧德和臺積電一樣，21-24年市占率穩(wěn)步提升，和競爭對手盈利差在拉大。根據(jù)SNE數(shù)據(jù)，寧德時(shí)代在全球動(dòng)力電池市場份額從 2020年的25%上升至2024H1的38%。2021年寧德營業(yè)利潤率在15%，第二名LGES在4.3%，二者差距在11個(gè)百分點(diǎn)；2024H1寧德營業(yè)利潤率在 17.7%，LGES在-2.3%，差距在20個(gè)百分點(diǎn)。

執(zhí)果索因，寧德對比國內(nèi)競對盈利差多來自成本結(jié)構(gòu)，對比海外競對多來自供應(yīng)鏈控制能力，臺積電來自明顯的規(guī)模效應(yīng)+產(chǎn)品代際碾壓。 臺積電所在賽道明顯的規(guī)模效應(yīng)使得其能通過產(chǎn)品代際領(lǐng)先+加速折舊，實(shí)現(xiàn)10-20個(gè)點(diǎn)的利潤率差。而寧德所在鋰電池賽道不具備同樣的 規(guī)模效應(yīng)和產(chǎn)品迭代速度，寧德在材料端（低價(jià)高質(zhì)）、制造費(fèi)用端（加速折舊）、產(chǎn)品端（重研發(fā)、率先打造鐵鋰快充）全方位發(fā)力才 請務(wù)必閱讀正文之后的信息披露和免責(zé)申明 2 能拉開如今10-20個(gè)點(diǎn)利潤率差，具體看，我們認(rèn)為寧德較日韓電池廠競爭優(yōu)勢更多來自供應(yīng)鏈控制能力，對比國內(nèi)競爭更多來自產(chǎn)品差。

往后看，我們認(rèn)為融資環(huán)境的變化和打造生態(tài)的模式，有望助力寧德增強(qiáng)龍頭競爭優(yōu)勢。此前，鋰電池賽道景氣度高，融資環(huán)境友好，二 三線很容易通過外部融資發(fā)展，而當(dāng)前競爭加劇背景下，鋰電池融資難度大大加大，寧德和臺積電一樣具備依賴內(nèi)生現(xiàn)金流擴(kuò)產(chǎn)的能力。 寧德所在賽道不具備較快將新技術(shù)應(yīng)用到下游且享受產(chǎn)品溢價(jià)的特點(diǎn)，鋰電池需要穿過整車廠、儲能集成商才能到終端消費(fèi)，而整車廠、 儲能集成商價(jià)格敏感度高，無動(dòng)力推廣新產(chǎn)品。對比寧德的打法是1）推出神行電池；2）在機(jī)場等人流量密集區(qū)域投放廣告+生活館模式直 接面向終端消費(fèi)者宣傳自身產(chǎn)品，有望實(shí)現(xiàn)CATL INSIDE模式。