招商積余研究報告：物管行業長跑能手，積極改革降本增效.pdf

招商積余研究報告：物管行業長跑能手，積極改革降本增效。公司概況：聚焦輕資產平臺，積極改革降本增效。招商積余是招商局集團旗下從事物業服 務與資產管理的輕資產管理平臺。公司前身為“中航善達”，1985年成立，1994年于深 交所上市，2016年戰略聚焦物業管理業務，其子公司中航物業是中國物業管理行業首批 國家一級資質企業，中國物業管理協會副會長單位，并且也是中國機構物業領先企業、行 業標準化的統籌者。2019 年，招商蛇口收購中航善達，實現了招商物業和中航物業的強 強聯合，招商蛇口成為公司第一大股東（目前合計持股51%），而后公司更名為“招商積 余”。2020年以來，一方面公司明確了發展目標和核心業務，建設“中國領先的物業資 產管理運營商”為目標，發展物業管理及資產管理兩項核心業務；另一方面公司積極改革、 推進降本增效，持續調整優化組織架構，打造集約化、扁平化、經營型總部組織，同時重 點推動業務結構更加精細化、專業化、標準化，強調品質和效率雙提升。

物業管理：厚植沃土穩健發展，深化云林提質增效。截至2023年末，公司進入全國156 城，管理面積達3.45億平米，同比+11%；2023年，公司基礎物管收入121.1億元，同 比+20.4%；新簽訂單年度合同金額40.4億元，同比+22.0%。2018-23年，在管面積CAGR 達23.1%；基礎物管收入CAGR達27.5%；新簽年度合同額CAGR達20.3%。2023年， 在管面積中，公司住宅、非住宅分別占比38%、62%；控股股東、第三方分別占比35%、 65%。2020-2023年，專業增值服務、平臺增值服務CAGR分別達11%、136%，合計 占比營收17%，仍有較大提升空間。公司作為國內物業管理行業領先企業及長跑能手，公 司后續規模擴張主要來自于：1）市場化擴張，公司一直以來具有領先的市場化拓展能力 和口碑；2）依靠招商蛇口帶來的內生增長、并聚焦于核心一二線；3）收并購等多層次進 一步加速，并增值服務有望滲透率進一步提升，帶來規模和效益并重的高質量發展。

資產管理：商業運營量質雙升，后續成長值得期待。作為公司核心業務之一，2023年， 資產管理業務實現收入7.0億元，同比+50.1%。2020-23年，資產管理業務收入CAGR 達17.2%。2023年，資產管理業務毛利率50.7%，較上年+9.2pct。分業務結構看，商業 運營實現2.4億元，同比增長138.7%；持有型物業出租及經營實現4.5億元，同比增長 25.1%。2023年末，公司旗下招商商管在管商業項目70個（含籌備項目），管理面積397 萬方，同比+35%；其中自持項目3個，受托管理招商蛇口項目58個，第三方品牌輸出 項目9個。隨著招商蛇口在商業地產的布局加大，公司資產運營業務有望獲得更大支持。

財務&估值：多舉措降本提質增效，業績穩健增長。2019-2023年，公司營收CAGR達 26.6%，歸母凈利潤CAGR達26.6%。2023年，公司毛利率為11.6%，行業平均水平和 一線公司毛利率分別為22.3%和20.6%。公司毛利率顯著低于行業水平，仍有較大改善空 間。我們認為，后續公司將通過多舉措降本提質增效：1）組織架構持續調整優化，數字 化升級等方式，繼續降本增效；2）優化及退出低效率項目，提升物業費單價和毛利率；3） 招蛇交付項目聚焦高能級城市，帶來管理效率提升；4）加大增值服務、商管業務占比， 推動綜合毛利率逐步提升；5）有息負債逐步壓降，財務費用率進一步優化。我們預測公 司2024-26年歸母凈利潤分別為8.5/9.7/11.1億元，同比分別+16.0%/+14.2%/+13.3%， 參考可比公司給予24年目標PE16X，對應總市值137億元、較現價空間28%。