順鑫農(nóng)業(yè)研究報告：升級帶動結(jié)構(gòu)躍遷，業(yè)務(wù)改革持續(xù)提速.pdf

順鑫農(nóng)業(yè)研究報告：升級帶動結(jié)構(gòu)躍遷，業(yè)務(wù)改革持續(xù)提速。大眾消費龍頭，地產(chǎn)拖累下業(yè)務(wù)聚焦于白酒和豬肉。公司早期業(yè)務(wù)繁雜以豬 肉和飲品、種植等農(nóng)業(yè)類為主，2014 年開始剝離整合，目前白酒、豬肉業(yè)務(wù) 營收占比 90%以上、白酒占公司營收近 7 成。地產(chǎn) 16 年至今連續(xù)虧損，拖累 上市公司利潤表現(xiàn)。

大單品輝煌彰顯強大運營能力。牛欄山陳釀作為公司大單品，高峰時期 2019 年銷量超過 46 萬噸，成為公司白酒業(yè)務(wù)銷量和營收的主力，也成為 10-20 元 價格帶銷量和品牌標桿。同時，公司“高毛利+大商制+深度分銷”模式成功在 光瓶酒市場得到驗證，彰顯公司強大的品牌打造、渠道擴張的運營能力。以 商為主、政策驅(qū)動下的一地多商+一商多地的經(jīng)銷商體系在光瓶酒領(lǐng)域現(xiàn)階段 仍具有強大生命力，高毛利高周轉(zhuǎn)帶動渠道活力、深度分銷構(gòu)建高覆蓋率的 壁壘優(yōu)勢。

2019 年后進入價格驅(qū)動增長階段，中高檔酒收入占比快速提升。公司 03-12 年白酒營收增速均大于 20%，10年啟動全國化布局，19年進入百億俱樂部。 12-19年銷量、噸價 CAGR 分別為 22.8%、-3.9%，量增帶動公司收入增長。 19-22 年銷量、噸價 CAGR 分別為-11.6%、+4.5%，公司轉(zhuǎn)入噸價驅(qū)動收入 和利潤增長階段。中高檔酒 20 年后毛利率逐年回升，其中高檔酒 2020-2022 年兩年間提升 12.41pct、中檔酒 2020-2022 年兩年間提升 11.5pct 。22 年中 高檔酒銷售占比超過 25%，金標帶動下中檔酒占比同比快速提升增加 3.97pct。 本次金標陳釀升級與以往不同，有望帶動公司整體結(jié)構(gòu)躍遷。金標陳釀 22 年 首年突破 200 萬箱，23 年規(guī)劃 500 萬箱，25 年目標實現(xiàn) 1500 萬箱銷售，打 造 30-40 元價位第一大單品。

本次金標升級與以往不同在于，杜絕了以往節(jié) 奏過快、同步推多品情況，本次廠家重視、經(jīng)銷商重視、覆蓋面廣且在白牛 二承壓的情況下進行產(chǎn)品升級。目標清晰、培育力度大，已產(chǎn)生良好的返單 效果，可實現(xiàn)公司主銷價位帶躍遷。 白酒回升、地產(chǎn)逐步剝離，基本面向好下利潤高彈性可期。22 年下半年主力 產(chǎn)品陳釀止跌回升，23Q1 白酒業(yè)務(wù)正增長，金標在成熟市場價格階梯堅實、 接受度高、回轉(zhuǎn)良好，全年 500 萬箱可帶動中檔酒高增提升白酒利潤貢獻。 去年同期地產(chǎn)虧損及減值損失不利影響消除下全年利潤高增無虞。