半導(dǎo)體存儲行業(yè)研究報告：從美光破凈看存儲行業(yè)投資機(jī)會.pdf

半導(dǎo)體存儲行業(yè)研究報告：從美光破凈看存儲行業(yè)投資機(jī)會。存儲行業(yè)景氣下行進(jìn)入后半階段，年內(nèi)有望出現(xiàn)拐點(diǎn)。2022 年，全球存 儲芯片市場規(guī)模約 1334 億美元，占整個集成電路市場份額約 23%。存 儲芯片由于標(biāo)準(zhǔn)化程度高，可替代性強(qiáng)，具備大宗商品屬性，其價格變 動可作為半導(dǎo)體景氣度風(fēng)向標(biāo)。DRAM 和 NAND Flash 作為主流產(chǎn)品， 市場規(guī)模存在為期 3-4 年的周期性波動，上一行業(yè)景氣度高點(diǎn)為 21H2- 22H1，當(dāng)前正處于下行周期，我們預(yù)期 2023 年內(nèi)行業(yè)有望恢復(fù)增長。

需求端仍有增量，關(guān)注消費(fèi)復(fù)蘇、服務(wù)器及算力提升機(jī)會。智能手機(jī)、 服務(wù)器和 PC 為存儲三大終端需求驅(qū)動力。2021 年，DRAM 位元需求 中，智能手機(jī)占比約 42%，服務(wù)器約 38%，PC 不足 20%。手機(jī)、PC 整 體出貨量見頂，但單機(jī)容量仍有提升空間；服務(wù)器受益于算力增長需求， 例如 ChatGPT 等新興下游出現(xiàn)，有望持續(xù)增長。智能汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展也 將貢獻(xiàn)較高增速。

供給側(cè)擴(kuò)產(chǎn)放緩，關(guān)注海外大廠資本開支變動。2021 年，DRAM 領(lǐng)域， 三星（43%）、海力士（28%）、美光（23%），CR3 約 94%；NAND 領(lǐng)域， 競爭格局相對分散，三星（34%）、鎧俠電子（19%）、WDC（14%），CR3 約 67%。美光、海力士、三星資本開支從 2006 年開始持續(xù)波動上升， 2022 年底，美光宣布大幅削減 23 年資本開支 30%，海力士縮減 70%- 80%，三星作為剩余變量為關(guān)注核心，其減產(chǎn)有望優(yōu)化供需結(jié)構(gòu)。

美光復(fù)盤：存儲投資背后的“ASP—收入—毛利率—股價”傳導(dǎo)。美光 成立于 1978 年，是存儲行業(yè)技術(shù)進(jìn)步的重要推動者。公司歷史上通過 收購，縮小 DRAM 領(lǐng)域和三星差距；布局 3D NAND 新技術(shù)，實(shí)現(xiàn)快 速增長。FY2022，美光來自 DRAM 和 NAND 的營收額分別為 223.9 億 美元、78.1 億美元。復(fù)盤公司股價，我們發(fā)現(xiàn) DRAM 的 ASP 與毛利率 為股價直接驅(qū)動要素，且相關(guān)性較強(qiáng)。公司股價已較長時間跑輸 SOX 及 納斯達(dá)克指數(shù)，PB 估值 0.8-0.9 倍位置安全邊際較強(qiáng)。隨著存儲價格見 底，有望迎來雙擊行情，帶動整個產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會。