量化行業(yè)比較系列專(zhuān)題報(bào)告：基于資本開(kāi)支周期的行業(yè)比較與輪動(dòng)策略.pdf

量化行業(yè)比較系列專(zhuān)題報(bào)告：基于資本開(kāi)支周期的行業(yè)比較與輪動(dòng)策略。資本開(kāi)支周期：供給側(cè)視角下的行業(yè)比較。資本開(kāi)支周期是中國(guó)行業(yè)周期的 主導(dǎo)驅(qū)動(dòng)力，資本開(kāi)支與PB、ROE的變動(dòng)相輔相成。我們構(gòu)建了供給側(cè)視 角下的行業(yè)比較方法：基于資本開(kāi)支周期的 PB-ROE 模型。使用經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) ROE、資本開(kāi)支CAPEX、自由現(xiàn)金流FCF將周期劃分為三個(gè)階段：第一 階段：供過(guò)于求導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)開(kāi)始下滑，市場(chǎng)表現(xiàn)不佳；第二階段：資本開(kāi) 支下行導(dǎo)致自由現(xiàn)金流回升，此時(shí)估值PB較低，市場(chǎng)觸底反彈；第三階段： 供給側(cè)出清導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)回升，市場(chǎng)表現(xiàn)較好。根據(jù) PB-ROE模型，估值 PB處于低位、業(yè)績(jī)ROE有改善預(yù)期的第二階段，以及PB處于合理位置、 ROE 能夠穩(wěn)步上行的第三階段具有顯著配置價(jià)值。隨后供需關(guān)系的再平衡 仍是行情走勢(shì)的主導(dǎo)因素，產(chǎn)能出清以后需求端的改善可能會(huì)催化上漲行情 的進(jìn)一步發(fā)酵。在去產(chǎn)能過(guò)程中，資本開(kāi)支/折舊攤銷(xiāo)TTM降低至1.5倍甚 至 1 倍以下，是行業(yè)產(chǎn)能出清的重要標(biāo)志；資本開(kāi)支下行帶動(dòng)自由現(xiàn)金流/ 所有者權(quán)益回升至0以上，是市場(chǎng)預(yù)期改善的重要觀察指標(biāo)。

基于資本開(kāi)支周期的市場(chǎng)分析與行業(yè)比較。2024Q4、2025Q1 剔除金融地 產(chǎn)的二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支收縮、自由現(xiàn)金流改善趨勢(shì)進(jìn)一步強(qiáng)化。近期二 級(jí)行業(yè)中自由現(xiàn)金流大于0的行業(yè)占比顯著上升，資本開(kāi)支/折舊攤銷(xiāo)TTM 小于1、小于1.5的行業(yè)占比進(jìn)一步上行。剔除金融地產(chǎn)的二級(jí)行業(yè)資本開(kāi) 支/折舊攤銷(xiāo)TTM中位數(shù)由1.35降低至1.29，自由現(xiàn)金流/所有者權(quán)益TTM 中位數(shù)由4.4%提升至4.8%。消費(fèi)、周期、先進(jìn)制造、科技、醫(yī)藥醫(yī)療板塊 資本開(kāi)支、自由現(xiàn)金流的最新變動(dòng)。消費(fèi)板塊二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支收縮、 自由現(xiàn)金流小幅下行，資本開(kāi)支水平低于市場(chǎng)、自由現(xiàn)金流高于市場(chǎng)；周期 板塊二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支收縮、自由現(xiàn)金流改善，但較市場(chǎng)整體水平仍有 一定差距；先進(jìn)制造板塊二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支收縮、自由現(xiàn)金流小幅下行； 科技板塊二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支小幅上行、自由現(xiàn)金流改善；醫(yī)藥醫(yī)療板塊 二級(jí)行業(yè)整體資本開(kāi)支收縮、自由現(xiàn)金流小幅下行。基于資本開(kāi)支周期的 PB-ROE模型可以運(yùn)用于判斷行情的持續(xù)性、以及發(fā)掘潛在行業(yè)投資機(jī)會(huì)。 我們?cè)谙M(fèi)、周期、先進(jìn)制造、科技、醫(yī)藥醫(yī)療板塊中梳理了26個(gè)值得關(guān)注的供給側(cè)改善行業(yè)投資機(jī)會(huì)。

基于資本開(kāi)支周期的行業(yè)輪動(dòng)策略。我們以自由現(xiàn)金流作為核心指標(biāo)，在處 于產(chǎn)業(yè)周期成熟階段、現(xiàn)金流穩(wěn)定的消費(fèi)、先進(jìn)制造板塊中構(gòu)建量化行業(yè)輪 動(dòng)策略。在消費(fèi)板塊、先進(jìn)制造板塊內(nèi)基于資本開(kāi)支周期的行業(yè)輪動(dòng)策略年 化收益率分別為11.1%和13%，分別高于基準(zhǔn)5.1、3.1個(gè)百分點(diǎn)。回測(cè)結(jié) 果顯示，資本開(kāi)支周期模型尤其適用于消費(fèi)板塊，因此我們進(jìn)一步詳細(xì)展示 了消費(fèi)板塊中值得關(guān)注的8個(gè)供給側(cè)改善行業(yè)投資機(jī)會(huì)。