小米集團研究報告：生態共贏，模式可期.pdf

小米集團研究報告：生態共贏，模式可期。底層認知：從商品流通角度理解小米前端渠道品牌+后端規模優勢的核心壁壘。任何商品的定價都由生產成本、研發成本、市場推廣及廣告成本、銷 售及渠道成本和利潤五部分組成，我們把其中市場推廣及廣告成本、銷售 及渠道成本總結為流通成本，并進一步分為交易撮合的信息成本和后續的 履約成本，而“小米模式”即采用性價比模型，盡可能壓縮商業流通領域 的中間環節，通過爆品+互聯網營銷降低流通成本，同時通過多年的高性價 比手機和IoT硬件產品，已逐步積累了用戶信任和口碑，形成了“閉著眼 睛買”的渠道品牌，進一步用品牌積累的忠實用戶，從供應鏈端通過規模 效益提升產業鏈話語權和進一步降低生產成本，小米SU7的成功便是這一 模式的結果體現。

手機業務：新興市場表現出色，SU7有望推動手機高端化破局。小米手機在 全球市場中穩居前三，尤其在新興市場實現了顯著增長，24Q2全球市場份 額達14.6%。公司通過新零售戰略進行全渠道建設，逐步提升線下市占率， 并在高端化道路上初見成效。小米的高端機型在配置端已無差距，占比和 市場份額也有所提升，但在ASP端仍有較大提升空間。我們認為小米SU7 成功把握了用戶的心智，有望成為推動小米手機高端化破局的重要驅動力。

IoT與生活消費品：生態鏈投資擴充產品品類，短期硬件收入增長確定性高， 長期看點在于服務賦能。公司以自研核心智能硬件為切入點布局物聯網 （IoT），借助投資+孵化生態鏈企業迅速擴充產品品類。生態鏈投資由近 及遠已覆蓋手機周邊、智能硬件、生活耗材三大圈層，豐富產品品類推動 IoT業務收入16-23年CAGR達到32%，24Q2平臺接入設備數達到8.2億臺 （YoY+25.6%）；以截止23M11的接入設備數計算，小米已成為全球最大的 消費級IoT平臺。我們認為，消費物聯網的發展路徑為“擴大連接-平臺搭 建-流量變現”，在單機智能向互聯智能過渡的現階段，具備硬件開發和生 產實力的應用層企業以及接入設備數量大的平臺層企業有望率先受益。小 米短期由硬件擴充貢獻的收入增長確定性高，長期能否滲透互聯互通后的 軟件收費為關鍵拐點。

互聯網業務：11%收入貢獻39%毛利，手機高端化有望帶動ARPU值持續提升。 小米通過高性價比的硬件產品吸引用戶后通過互聯網等業務進行商業化變 現，我們認為小米互聯網業務的收入空間和估值取決于小米能為用戶提供 的服務和產生的價值。將互聯網平臺分為供給和履約在線上與線下兩種， 并通過用戶對于信息、內容、商品、服務等不同的需求進一步細分，我們 認為信息、內容的分發相對更符合小米的運營邏輯。目前小米主要以廣告 和游戲為主，23年收入占比分別為68%和15%。從用戶ARPU值和游戲收入 對比可以發現其商業化效率仍有較大提升空間，我們認為背后核心原因在 于小米目前用戶相對低端，隨著小米高端手機業務持續推進，帶動ARPU值 提升，從而推動公司互聯網業務增長。

汽車：產品守正+品牌出奇，緊握車手互聯流量入口。智能汽車為物聯網重 要流量入口，手機與車機的互聯已進入操作系統打通的階段，手機廠商在 統一車手生態方面更具優勢。小米通過投資、自研與合作三條路徑跨界入 局造車，并于24M3發布首款新能源轎車Su7。Su7參數對比20-30萬元區 間內新能源汽車沒有明顯優劣，憑借產品生態與文化營銷轉化消費者，實實現發售后4個月銷量均處于7000+輛高位，并于7月進入20萬以上新能 源汽車銷量排行前五。展望業務空間，按24年全年交付目標13萬臺計算， 有望帶來約308億元收入；遠期等待自動駕駛、智能座艙興起后互聯網業 務帶來的利潤回報。