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淮河能源研究報(bào)告：淮南礦業(yè)旗下能源平臺(tái)，煤電運(yùn)聯(lián)營(yíng)。盈利穩(wěn)定+高分紅，背靠淮南礦業(yè)，發(fā)展?jié)摿Υ蟆；春幽茉词腔茨系V業(yè)旗下“煤電+鐵路”平臺(tái)，充分受益于安徽省經(jīng)濟(jì)發(fā)展與用能 需求高速增長(zhǎng)。2023年公司分紅率55%，我們認(rèn)為未來(lái)有望保持穩(wěn)定甚至不 排除提升可能性，因?yàn)樯鲜泄举Y本開(kāi)支有限，所有新電廠均由集團(tuán)建設(shè)后 注入（有同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)承諾）；2023年潘集電廠投產(chǎn)當(dāng)年就完成了資產(chǎn)注入，標(biāo) 的估值2023年 PB1.0x。我們預(yù)測(cè)2024-26年歸母凈利10/11/12億，上市 公司2024/25年P(guān)/B 1.2/1.1x。

“煤電+鐵路”盈利能力穩(wěn)健，安徽小“神華”

上市公司歷經(jīng)多次資產(chǎn)重組，現(xiàn)在為淮南礦業(yè)集團(tuán)的能源平臺(tái)，主營(yíng)業(yè)務(wù)覆 蓋物流貿(mào)易、電力、煤炭銷售以及鐵路運(yùn)輸?shù)龋?023年毛利貢獻(xiàn)分別為 8%/33%/28%/24%。截至2023年，公司全資擁有3家資源綜合利用坑口電 廠，與上海電力合資2家電廠及配套煤礦，加上新注入的潘集電廠，公司權(quán) 益裝機(jī)3.6GW，煤電聯(lián)營(yíng)優(yōu)勢(shì)顯著（燃料采購(gòu)來(lái)自上市公司或集團(tuán)旗下煤 礦）。此外，公司承擔(dān)了集團(tuán)煤炭的鐵路運(yùn)輸業(yè)務(wù)，運(yùn)輸貨源主要來(lái)自集團(tuán) 淮南礦區(qū)所產(chǎn)煤礦；參股了安徽省龍頭港口運(yùn)營(yíng)商。2023年，公司歸母凈 利潤(rùn)中“煤電”與“物流”的占比分別為56%/44%。

母公司淮南礦業(yè)是安徽煤炭電力龍頭，資產(chǎn)注入模式類似“長(zhǎng)江電力”

截止2022年淮南礦業(yè)是安徽煤炭產(chǎn)能、電力權(quán)益裝機(jī)最大的企業(yè)，煤炭核 定產(chǎn)能7790萬(wàn)噸/年，電力裝機(jī)4365萬(wàn)千瓦、權(quán)益2145萬(wàn)千瓦。截至2023 年底，公司控股及參股電廠裝機(jī)491萬(wàn)千瓦、權(quán)益357萬(wàn)千瓦。集團(tuán)2016 年公開(kāi)承諾，此后建設(shè)的與上市公司類似業(yè)務(wù)的項(xiàng)目，在解決合規(guī)性要求并 正式運(yùn)營(yíng)起30日內(nèi)向上市公司發(fā)出通知收購(gòu)。2019/2022年上市公司曾兩 次發(fā)布預(yù)案擬反向吸收合并母公司所有資產(chǎn)，但均因礦業(yè)出讓權(quán)等事宜短期 無(wú)法解決而終止。截止2024年5月，集團(tuán)在建權(quán)益裝機(jī)4GW，是上市公 司的1.14倍，按照承諾投產(chǎn)后有望注入上市公司。

安徽用電需求旺盛，省內(nèi)煤炭/火電集中度高，看好公司發(fā)展?jié)摿?/strong>